龍頭房企的一舉一動都牽動著整個行業(yè)的神經。股權融資的閘門松動后，各家房企抓緊補充流動性。2月12日，萬科企業(yè)股份有限公司（簡稱“萬科”，000002.SZ）定增方案出爐。

根據(jù)預案，萬科擬向不超過35名特定對象開展定向增發(fā)，募集資金總額不超過150億元，發(fā)行數(shù)量將不超過11億股，占目前萬科總股本的9.46%。此次萬科定增計劃如能順利實施，將成為地產行業(yè)去年股權再融資重啟以來最大規(guī)模的定增。

萬科這次增發(fā)引起不少投資者發(fā)出不同意見。問題的關鍵在于，與前不久保利的定增相比，萬科沒有提出增發(fā)價格不低于凈資產的保底。若低于凈資產增發(fā)，中小股東利益受損或將不可避免。

就如何維護中小投資者利益的問題，記者聯(lián)系了萬科方面，對方表示：公司暫未有對此事的回應。

一位熟悉萬科的人士表示，從商業(yè)角度來看，萬科定增150億元可能是為了籌集資金，以支持公司的擴張和發(fā)展計劃。這種資金籌集方式可以讓公司在不增加債務負擔的情況下，增加公司的股本和流動性，提高公司的融資能力和財務實力。然而，這種決策也需要考慮到股東的利益和市場反應，因此需要謹慎評估和平衡。

巨額定增擬投11個項目

萬科本次募集資金將用于其旗下位于廣州、中山、珠海和杭州等地的11個房地產開發(fā)項目，剩余部分則用于補充流動資金。其中，擬將為流動資金提供45億元的補充。

最近幾年，萬科也曾在H股增發(fā)。

2019年3月28日，萬科完成了2.63億股H股的私募增發(fā)，占增發(fā)后A+H總股本的2.33%，融資總額預計為78.1億港幣。最終增發(fā)定價為每股29.68港幣，在3月27日萬科港股收盤價（每股31.25港元）基礎上折讓5%，較近30日成交均價（每股30.72港幣）折讓3.4%。

2020年6月4日，萬科發(fā)布配售3.155892億股新H股訂立配售協(xié)議，配售價為每股25.00港元。從發(fā)行價格來看，較萬科企業(yè)6月3日（即配售協(xié)議日期前一日）聯(lián)交所所報收市價每股H股26.25港元折讓約4.76%，較30天成交均價折讓0.01%。

考慮到當下萬科每股凈資產20.73元以及大約17元的股價，此次增發(fā)的價格折讓相比此前要大不少，這也成為投資者最為關注的問題。

簡單計算可以看到，此次若是按照頂格增發(fā)，增發(fā)價約為13.64元，約為0.66PB（平均市凈率），若以定價基準日前20個交易日發(fā)行人A股股票交易均價的80%，假如基準日為2月12日，發(fā)行價則為14.6元，約為0.7PB。

IPG中國區(qū)首席經濟學家柏文喜認為，萬科A股定向增發(fā)融資，將出現(xiàn)增發(fā)價低于萬科每股凈資產20.73元的情況。中小股東認為，低于凈資產增發(fā)將攤薄中小股東利益這也確實是事實，不過在當前市況下為順利完成增發(fā)目標做一些價格折讓也是十分必要的，畢竟增發(fā)成功對于改善萬科的流動性狀況和優(yōu)化公司基本面，促進公司平穩(wěn)發(fā)展更顯重要，自然也是利好中小股東的。

他表示，萬科以往在H股定增融資較多，此次選擇在A股定增應該和當前內地市場流動性較為充裕、政策面十分利好而有助于增發(fā)成功和獲得更好的增發(fā)條件有關。

優(yōu)化公司資本結構

過去幾年，由于持續(xù)的市場低迷，一直以“三好學生”形象示人的萬科也不免遭遇資金鏈的沖擊。

單從“三道紅線”看，萬科的財務是比較穩(wěn)健的，但在邊際變化上，卻呈現(xiàn)出下行趨勢。

根據(jù)財報數(shù)據(jù)，2019年度、2020年度、2021年度及2022年1月～9月，萬科經營活動產生的現(xiàn)金流量凈額分別為456.87億元、531.88億元、41.13億元和-41.76億元。

其中，截至2021年三季度末和2022年三季度末，同比分別下跌96.35%和442.36%。

萬科在公告中也提到，公司過去三個年度的經營活動現(xiàn)金流為正，但2022年前三季度為負，經營活動現(xiàn)金流仍存在一定波動。

截至2022年三季度末，萬科投資活動產生現(xiàn)金流凈額-111.54億元，籌資活動產生現(xiàn)金流凈額-104.64億元。僅據(jù)此計算，萬科在2022年前三季度實現(xiàn)現(xiàn)金流凈流出257.94億元。

萬科稱，若未來公司在項目拓展、開發(fā)節(jié)奏和銷售回款之間無法形成較好的匹配，則可能導致公司將面臨經營活動產生的現(xiàn)金流量凈額波動較大的風險。

2022年，萬科實現(xiàn)銷售金額4169.7億元，同比下滑33.58%，全年銷售均價為15854元/平方米，同比下降3.8%。

到2023年1月，萬科實現(xiàn)合同銷售金額286.3億元，同比下降19.6%，環(huán)比去年12月下滑28%。

銷售下滑以及市場的下行也使得萬科面臨存貨跌價風險。萬科表示，截至2022年9月30日，公司存貨凈額為9821.84億元，占總資產比例為53.59%，公司存貨規(guī)模及占總資產的比例均相對較高。若未來房地產行業(yè)不景氣，項目利潤下滑或項目無法順利完成開發(fā)，公司將面臨存貨跌價損失風險，從而對公司的盈利能力產生影響。

值得一提的是，萬科的貨幣資金從2020年的1952億元，下降到2022年三季度末的1188億元。負債方面，2019年、2020年、2021年及2022年三季度，萬科合并口徑資產負債率分別為84.36%、81.28%、79.74%和77.85%，資產負債率較高。

萬科表示，若未來行業(yè)形勢或金融市場發(fā)生重大不利變化，較大規(guī)模的負債總額將使公司面臨一定的資金壓力和償債壓力，從而使公司業(yè)務經營活動受到不利影響。

在此背景下，也就有了萬科此次150億元的巨額定增。萬科表示，本次非公開發(fā)行募集資金到位后，籌資活動產生的現(xiàn)金流入將大幅增加，且隨著募集資金投入使用，經營活動現(xiàn)金流出也將隨之增加。這也將增加萬科凈資產，提升資金實力，資產負債結構將更加穩(wěn)健，償債能力和抵御風險能力將進一步增強。